Голосования

В эпоху какого руководителя России Вы предпочли бы жить?




В российские магазины - и желудки - поступил пластиковый рис из Китая

Джим Рикардс: Прошло девять лет и люди забыли, что повышение процентных ставок может быть очень неприятным делом

Экономика

10.02.2015 08:59  

Михаил Хазин

109

Жаль, что мы должны тратить так много времени на Федеральный резерв. С этого необходимо начать, если вы хотите как следует понимать, что творится на рынках. На самом деле нет ничего важнее - и хотел бы я, чтобы это было не так. Я бы хотел, чтобы центральные банки вновь стали просто скучными, непонятными, незначащими организациями, занимающимися предложением денег и выступающими кредиторами последней инстанции. А не чудовищами, чьи манипуляции простираются, кажется, в любые уголки на всех рынках мира. Но увы, это сегодняшняя реальность.

Источник

02.02.2015

Жаль, что мы должны тратить так много времени на Федеральный резерв. С этого необходимо начать, если вы хотите как следует понимать, что творится на рынках. На самом деле нет ничего важнее - и хотел бы я, чтобы это было не так. Я бы хотел, чтобы центральные банки вновь стали просто скучными, непонятными, незначащими организациями, занимающимися предложением денег и выступающими кредиторами последней инстанции. А не чудовищами, чьи манипуляции простираются, кажется, в любые уголки на всех рынках мира. Но увы, это сегодняшняя реальность.

Когда Фед манипулирует долларом и процентными ставками, выраженными в долларах, это прямо и косвенно влияет на любой рынок в мире - акции, золото, недвижимость, другие товары, мусорные облигации, корпоративный долг и т. д. И хотя мне бы хотелось, чтобы всё было не так, важно понять, что Фед будет делать дальше.

Рассмотрим два сценария: что будет, если они поднимут ставки? И что будет, если не сделают этого?

Прежде чем перейти непосредственно к этим вопросам, я бы пояснил вам предпосылки этой дискуссии. Фед определённо дал понять, что намеревается повысить ставки, и рынки ожидают этого.

Стоимость ценных бумаг на мировых рынках соответствует ожиданию повышения ставок. За всю свою карьеру я не помню, чтобы о чём-то ещё так трубили и возвещали. На то есть веские причины. В последний раз Фед повышал ставки в 2006 году.

Что касается снижения ставок, самого низкого уровня они достигли в конце 2008 года - и с тех пор оставались на нуле. Шесть с половиной лет на нуле. Но они повышали ставки в последний раз двумя годами раньше, так что с тех пор прошло почти девять лет. Это долгий период, и люди могли забыть, какими гадкими бывают повышения ставок.

Я был на рынках в 1994 году, когда Фед повысил ставки, и это было разорение. Тогда обанкротилось графство Orange в штате Калифорния, и другие дилеры вышли из бизнеса. На рынке облигаций была просто бойня.

То же самое произошло в 1987-м. Многие помнят крах октября 1987 года, когда рынок акций упал на 22% за один день. На сегодняшнем рынке это было бы эквивалентно 3,000 пунктам индекса Доу. Представьте себе падение рынка не на 300 пунктов, что привлекло бы всеобщее внимание, а на 3,000 пунктов. Это произошло в октябре 1987 года. Но перед этим, в марте 1987 года, случился обвал рынка облигаций. Рынок облигаций рухнул на шесть месяцев раньше, чем рынок акций.

Всё может сильно испортиться, и я могу сказать, что с последнего раза прошло много времени. Вот почему Фед так много говорит об этом. Надо вернуться в май 2013 года, когда Фед ещё печатал деньги и покупал казначейские облигации (они называют это выкупом долгосрочных активов), когда Бен Бернанке (Ben Bernanke) в первый раз заговорил о возможном начале сворачивании выкупа облигаций.

Они не сделали ничего. Они не уменьшили выкуп облигаций и не подняли ставки, только поговорили об этом, и, тем не менее, на рынке был приступ истерики. Фактическое сворачивание выкупа облигаций происходило на протяжении 2014 года. Сейчас сворачивание завершено, КС3 официально завершено, и всё это рекламировалось в течение двух лет.

Ставки были на нуле в первую очередь потому, что Фед пытался накачать активы. Они хотели привлечь банки и других заёмщиков брать взаймы дешёвые деньги, чтобы они покупали дома и акции, поднимая цену активов и создавая эффект богатства. В надежде создать у людей ощущение богатства, чтобы они тратили больше денег, и экономика перешла на устойчивый путь и поддерживала сама себя. Этого не произошло. Цены активов поднялись, но эффект богатства не сработал, и экономика по-прежнему очень слаба. Роста в 3.5-4% не получилось, как надеялся Фед, затевая всё это. Я думаю, если бы они могли вернуться назад, они ни за что не пошли бы по этому пути, или по крайней мере, не продолжали бы это так долго.

Они побуждали всех занимать деньги, использовать заёмные средства и разницу сроков активов  и обязательств (делать займы до следующего рабочего дня на рынке РЕПО и покупать рискованные акции или другие активы). Вот почему им надо было постоянно предостерегать, что они будут повышать ставки.

Дилер может занять деньги до следующего рабочего дня на рынке РЕПО и купить 10-летнюю облигацию, доходность по которой до последнего времени была равна 2%. Имея нулевую стоимость кредита, он получает 2% по 10-летней облигации, но может использовать кредитный рычаг 10 к 1, так как может получить прибыль более 90% на рынке РЕПО.

Прибыль 2%, увеличенная десятикратно, это 20% дохода с капитала. Таким образом, иметь казначейскую облигацию в качестве актива - это не то же, что купить какую-нибудь мусорную облигацию. Пока ставки были на нуле, было легко получать 10%, 20%, или даже 30%  дохода с капитала при торговле с высокой долей заёмных средств.

Вы можете сказать, «это слишком просто, где риск в такой торговле?» В этой торговле нет кредитного риска, так как вы получили казначейскую облигацию как актив. Риск заключается в том, что они могут поднять краткосрочные ставки, когда вы сидите с деньгами, взятыми взаймы до следующего рабочего дня, имея 10-летнюю облигацию.

Если взятые взаймы деньги вдруг станут более дорогими, ситуация кардинально изменится, и вы потеряете деньги. Фед говорил, мы приветствуем такие краткосрочные спекуляции с активами, проводите сделки с расхождением сроков требований и обязательств, делайте кучу денег и восстанавливайте банковский баланс. Придёт время, когда мы повысим ставки, но мы даём вам годы, чтобы закрыть эту ставку, или постепенно свернуть её, или хеджировать. Кто попадётся, пусть пеняют на себя, потому что их предупреждали.

Фед хочет поднять ставки, чтобы нормализовать ситуацию. Они говорили об этом почти два года, давали множество предостережений, но рынки не очень прислушиваются, по крайней мере всегда есть кто-нибудь, кто не понимает сигнал.

Я вижу, что в финансовой системе сохраняется широкое использование заёмных средств, огромное финансовое плечо (леверидж) на фондовом рынке и валютных спекуляциях по всему миру. Перед прошлым мировым финансовым бедствием тогдашний глава Citicorp Чак Принс (Chuck Prince) сказал, что пока музыка играет, надо танцевать. Некоторые не хотят слышать Фед, или не верят ему, и собираются продолжать спекуляции.

Поэтому я ожидаю дестабилизации рынка, и думаю, что экономика США может перейти в рецессию, так как в основе своей она остаётся слабой. Некоторым хватило ума выйти из этих спекуляций, по крайней мере на основании предупреждений Феда, но другие остаются, и пробуждение будет горьким.

Возможно, им придётся быстро закрыть ставки, и возникнет сильное давление ликвидности. Мы и так наблюдаем это, в результате одних только высказываний Феда. Представьте себе, если Фед действительно повысит ставки в первый раз за восемь лет.

Я думаю, это будет полёт с сильной болтанкой, и посадка не будет мягкой. Кроме того, сама мысль о том, что Фед повысит ставки, была основана на прогнозе укрепления экономики и достижения устойчивого роста.

Что касается репутации в прогнозировании - экономисты, Уолл-стрит, инвесторы, академические круги - ни у кого из них нет таких плохих результатов, как у Феда. Я говорю это не из вредности и не из желания кого-то смутить; это просто факт. Из года в год они выдают прогнозы сильного роста, и каждый год они ошибаются. Они ошибаются не чуть-чуть; они ошибаются на порядки величины.

Так что, когда Фед говорит, что по их мнению, экономика достаточно сильна для повышения ставок, то можно наверняка сказать, что всё наоборот. Сейчас, помимо этого, есть множество данных. Число дефолтов по автокредитам растёт, реальные зарплаты заморожены или снижаются, доля работающих остаётся очень низкой, наш торговый дефицит усугубляется, отчасти из-за сильного доллара, рост развивающихся рынков замедляется, рост в Китае и Европе замедляется.

Я думаю, глупо верить, что растут все вместе, а когда начинается падение, то весь остальной мир как-то приходит в упадок, а в США все в порядке. В условиях слабого роста я не только ожидаю потрясений от повышения ставок из-за того, что люди не слушают или сохраняют позиции из жадности. Я бы сказал, Фед испортил экономику, и повышать ставки они будут  при очень слабой экономике.

Я ожидаю приближения экономики США к рецессии, большей дефляции и некоторой дестабилизации на фондовом рынке. Расти может только один рынок - это рынок облигаций. Десятилетние облигации всё ещё вполне привлекательны на основании всего того, что мы наблюдаем.

Теперь - что будет, если они поднимут ставки. Давайте посмотрим с другой стороны и поговорим о том, что будет, если они не поднимут ставки, так как это другой сценарий. Очень немногие ожидают такого развития событий, но я на самом деле не думаю, что они будут повышать ставки. Я говорил об этом шесть месяцев, и в последнее время больше людей стали разделять это мнение. Осенью я дал ряд интервью, где говорил, что не предвижу повышения ставок Федом в 2015 году. Можно обсуждать 2016-й, но пока мы говорим о 2015-м.

Если вернуться на шесть месяцев назад, в прошлое лето, тогда говорили, что в 2015-м Фед точно повысит ставки. Единственный вопрос был - в марте или в июне? Я был одним из тех, кто говорил, что повышать не будут. Сейчас на дворе январь, и никто не говорит о повышении в марте. Даже Джанет Йеллен (Janet Yellen) сказала, что они не будут повышать ставки в марте, так что теперь одни толкуют про апрель, другие про июнь, июль, но всё больше людей считает, что этого не будет до сентября. Билл Гросс (Bill Gross) недавно сказал, что он ожидает повышения в декабре. Какая разница между декабрём 2015-го и январём 2016-го? Небольшая.

Начинают появляться большие сомнения в том, что они вообще будут повышать ставки. Моё мнение, что не будут, основывается на том, какие данные я предвижу. У меня нет хрустального шара, и я не сижу в зале заседаний Феда, подслушивая их рассуждения. Я основываю это на том, что говорит сам Фед.

Они говорят, что решение будет зависеть от экономических данных. Если вы посмотрите на данные, они слабы. У нас был выдающийся ВВП за третий квартал, но вокруг этого слишком много шума, и это не похоже на устойчивый рост. Четвёртый квартал по вчерашним данным оказался слабее, и первый квартал 2015-го также может быть слабым. До сих пор не было никаких сдвигов в том, чему Джанет Йеллен уделяет так много внимания - в реальной заработной плате. Реальная зарплата на прежнем уровне. Ведь у Феда двойная задача, пытаться снизить безработицу (создать рабочие места), и стабилизировать цены. Иногда эти две вещи конфликтуют друг с другом, и они должны принять некоторый риск инфляции ради создания рабочих мест, или наоборот, подавить рост занятости, чтобы умерить инфляцию.

Невозможно постоянно обеспечивать эти два фактора одновременно, но это возможно иногда. В каких данных можно  одновременно видеть оба фактора? Например, кое-что можно узнать из данных о реальной заработной плате. Если они растут, это опережающий индикатор инфляции, но это также говорит о стабильном состоянии рынка труда, потому что работники могут получать или требовать повышения зарплаты от начальства или руководства компаний только при ограниченном рынке наёмных работников.

Уровень реальной заработной платы - это первое, на что обращает внимание Джанет Йеллен. Угадайте почему? Он снизился и продолжает снижаться. Похоже, там нет ничего вызывающего беспокойство,  из-за чего им следовало бы поднимать ставки. Я думаю, это просто результат плохого прогнозирования. Они всегда прогнозируют более сильный рост, чем бывает на самом деле, и когда приходит время сверить прогноз с реальностью, они обнаруживают, что нет ничего похожего на их ожидания.

Это интересно, потому что рынок настроен на повышение ставки. Что если его не будет? Я думаю, к лету данные будут паршивыми, Фед даст понять, что в ближайшее время не собирается повышать ставки, и «терпение» перейдёт в «больше терпения» - это их новое любимое словцо. (Кажется, они каждые полгода придумывают новое дежурное словечко!)

Фед произвёл КС-1 (первый раунд количественного смягчения), КС-2, КС-3 часть 1, КС-3 часть 2, после чего они пообещали повысить ставки. Раз уж становится ясно, что они не собираются повышать ставки, видимо, рынки могут думать, что они не повысят ставки никогда.

Если в начале 2016 года будет запущено КС-4, меня это не удивит. Что будет в этом случае, это интересно, потому что рынок акций может в самом деле вырасти на этом. Это не будет ростом на фундаментальных показателях; это будет рост на дешёвых деньгах.

Рынок ожидает ужесточения. Если они будут смягчать, по крайней мере не повышать ставки при вероятном КС-4, рынки могут даже начать расти. У меня нет сильных бычьих ощущений в отношении рынка акций, но если Фед не повысит ставки (а по-моему, так и будет), в конце года акции могут быть ещё выше, чем сейчас, на основе новых бесплатных денег.

Я думаю, к тому времени инфляционные ожидания начнут усиливаться, и это, наверное, хорошо также для золота. Вторая половина этого года может стать таким периодом, когда золото и акции растут вместе, по причине отсутствия у Феда решения для этой дилеммы.

Комментарий


Оцените статью