Рынок предполагает наличие нескольких факторов, регулирующих курс свободно конвертируемой валюты. Доллар находится в более выгодной ситуации, чем принято считать. Традиционное мышление рассматривает внутренний кредитный пузырь, триллионные инвестиции в производные и фантомные активы, которые поддерживают всю эту систему, и делает вывод, что единственный выход состоит в бесконечном печатании американского доллара, то есть в создании достаточного количества долларов, чтобы хватало на выплату долгов, снижая тем самым покупательную способность доллара практически до нуля.
Рынок предполагает наличие нескольких факторов, регулирующих курс свободно конвертируемой валюты. Доллар находится в более выгодной ситуации, чем принято считать.
Традиционное мышление рассматривает внутренний кредитный пузырь, триллионные инвестиции в производные и фантомные активы, которые поддерживают всю эту систему, и делает вывод, что единственный выход состоит в бесконечном печатании американского доллара, то есть в создании достаточного количества долларов, чтобы хватало на выплату долгов, снижая тем самым покупательную способность доллара практически до нуля.
Подобный процесс чрезмерного выпуска бумажных денег также называют гиперинфляцией.
В то время как очевидно рассматривать гиперинфляцию как единственный выход с точки зрения внутреннего кредитного пузыря/пузыря заемных средств, доллар демонстрирует совершенно иную динамику, если взглянуть на показатели по операциям обмена валют и внешнеэкономической деятельности.
Многие аналитики зациклились на кредитно-денежной политике, как будто отношение золота к доллару и есть корень наших проблем. В качестве отправной точки они часто указывают на решение президента Никсона (Nixon) отказаться от золотого стандарта. Это решение определенно возымело ряд последствий, однако 80% потери покупательной способности доллара пришлись на период до отказа от обмена доллара на золото.
Падение курса, начиная с 1971 года и далее, выглядит на этом графике довольно умеренным. Очевидно, что отказ от конвертируемости доллара в золото не особенно сказался на динамике; доллар терял покупательную способность с начала века.
Вот график покупательной способности доллара, составленный другим источником. Обратите внимание на значительные колебания этого показателя в 19-м веке. Появление Федеральной резервной системы (принадлежащей частным лицам) в качестве эмитента доллара ускорило ослабление доллара – этот спад лишь на время прервался дефляционной Великой депрессией.
Покупательная способность доллара США с 1776 года.
Чтобы понять, в чем состоит первичная роль золота в качестве средства обмена для торговли, давайте начнем с относительного объема рынка иностранной валюты. Дневной объем торгов на валютных рынках составляет около $2 трлн, то есть намного превышает объем любого фондового рынка.
Необеспеченная валюта является главным фантомным активом. Если подумать, это похоже на чудо. Мы печатаем некие символы и изображения на бумаге и можем обменивать эту, по сути, ничего не стоящую бумагу на реальные товары и материалы: нефть, электронику транспортные средства и так далее. Эта магическая привилегия определенно стоит того, чтобы ее сохранить.
Так зачем кому-то менять реальный материальный актив (скажем, нефть) на специально отпечатанную бумагу? Для этого есть три основные причины:
1. Бумагу можно использовать для оплаты товаров и услуг других стран.
2. На бумажные деньги можно покупать облигации, которые привлекут процент и будут выплачены, как и было обещано.
3. Когда деньги снимают со счета для обмена на товары и услуги, они сохраняют большую часть покупательной способности, которой они обладали, находясь на хранении.
Глядя на приведенные выше графики, диву даешься, зачем кому-то принимать доллары США (USD) в качестве оплаты за реальные товары, если они так стабильно теряют покупательную способность. Ответ можно найти, перечитав три вышеуказанных условия: если получать проценты, и этот доход превысит потерю покупательной способности, тогда деньги будут сохранять свою покупательную способность даже после снятия со счета.
Например, если доход по долларовому вкладу составит 5% годовых, а доллар при этом будет терять 3% своей покупательной способности каждый год, владелец доллара все равно будет получать 2-процентную прибыль.
Кроме того, у процентных облигаций есть еще одна интересная черта: с падением ставок их стоимость растет. В этом и заключается забавная ирония: китайцы канючат, что их инвестиции в американские казначейские облигации приносят такой низкий доход, в то время как на самом деле со снижением процентных ставок их активы существенно выросли в цене.
Но что поддерживает покупательную способность необеспеченной валюты? В конечном счете, курс любой бумажной (со свободным курсообразованием) валюты зависит от способности эмитента поддерживать претензии на относительно стабильные потоки дохода и активы.
Любая страна, обещающая выплачивать проценты по облигациям, выраженным в их валюте, обязана подтвердить свою оценку размеров национального дохода за счет налогообложения. Если национальный доход слишком ненадежен или нестабилен, чтобы поддерживать эти заявления, международное сообщество теряет веру в валюту, которая в связи с этим обесценивается до нуля, даже если ее не печатают самозабвенно.
Иными словами, валютный курс как международное средство обмена – это не только функция денежно-кредитной политики или денежной базы; рынок «оценивает» валюту в свободном обращении по ряду факторов, все из которых имеют отношение к вышеуказанным причинам.
Все мы понимаем, что золото – это актив. Ключ к пониманию решения Никсона о прекращении международного обмена доллара на золото состоит в переходе США с позиции чистого экспортера к позиции чистого импортера.
Как известно, в 1960-х Франция потребовала погашать торговый дисбаланс между США и Францией золотом: когда у США с этой страной возникал внешнеторговый дефицит, «сумму задолженности» следовало выплачивать в золоте.
Когда в США случился пик внутренней добычи нефти, и возникла необходимость вывозить этот сырьевой продукт, США стали чистым импортером в глубоко структурном смысле. Учитывая конвертируемость доллара в золото, в конце концов, страны-экспортеры забрали бы себе все американское золото, а этого не должно было случиться.
Было принято решение отпустить курс доллара и обменять нефть на бумажные деньги.
(Есть еще одна фундаментальная причина, почему США стали чистым импортером не только нефти, но и готовых изделий и сырьевых товаров, и позднее мы ее рассмотрим).
Но магию покупки нефти за бумагу можно было достичь, если бумага сохраняла подавляющую часть своей покупательной способности на протяжении стандартных инвестиционных сроков.
В данном случае США оставили за собой громадное преимущество эмиссии резервной валюты, то есть денег, которые во всем мире принимаются в качестве оплаты долгов. Но эта привилегия не была волшебной; валюта по-прежнему должна была надежно приносить процент и сохранить свою покупательную способность.
В конечном счете, доллар США сохраняет свой курс за счет притязаний американского правительства на колоссальный приток доходов страны, ее активы и ее способности привлекать иностранный капитал.
Мы сможем понять рыночное «ценообразование» этих переменных, задав вопрос: если бы нам понадобилась валюта в целях торговли, то есть для погашения задолженностей в мировой торговле, и нам нужно было бы держать какое-то количество этой валюты на протяжении пяти лет, какая именно валюта с наибольшей вероятностью сохранила бы свою покупательную способность за счет притока доходов, активов и движения капитала в стране-эмитенте?
Этот вопрос освещает изменчивую природу активов. Да, золото и нефть являются активами, но активом также, к примеру, является предоставление возможности для свободного потока международной торговли. Мы можем поставить тот же вопрос немного иначе: способен ли эмитент валюты сохранять ее покупательную способность пять лет спустя? Какая часть рыночной «оценки» не подконтрольна эмитенту?
Для примера возьмем евро. Кто-нибудь всерьез верит, что Европейский центральный банк (ЕЦБ) сохранит достаточный мировой контроль над оценкой евро, чтобы сохранить его курс пять лет спустя? Даже сейчас жизнеспособность этой валюты под вопросом, не говоря уже о том, что будет через пять лет.
Очевидно, большая часть рыночной оценки курса евро не подвержена контролю эмитента валюты, независимо от того, признает он это или нет.
Совершенно аналогично Китай не осмеливается «отпустить» курс юаня, чтобы рынок не «заложил в него» нестабильные ситуации, присущие экономике и торговле Китае. Если бы мы могли подсчитать реальные оттоки капитала из Китая, вполне возможно, что они уже развернулись, и теперь из Китая в США приходит больше, чем из США в Китай.
Если мы не понимаем, что притоки капитала – это актив, тогда мы не поймем ни сути притоков капитала, ни того, что составляет этот актив.
Как насчет Японии? В настоящее время иена считается «надежной гаванью» благодаря значительной стабильности и богатству Японии. Но два десятилетия колоссального дефицитного расходования и накопления задолженности, наконец, оказывают давление на Корпорацию под названием Япония, и те, кто готов биться об заклад, что иена сохранит свою покупательную способность еще на пять лет, берут на себя громадный риск, который еще скажется на курсе иены.
И вновь возникает вопрос о том, какая часть покупательной способности иены находится в руках ее эмитентов. На протяжении 20 лет внутренняя скупка собственных долговых обязательств Японии держала мировые рынки на расстоянии. С сокращением уровня внутренних сбережений и старением бэби-бумеров, начавших продавать свои облигации и получать пенсии, система может, наконец, оказаться под угрозой глобальной рыночной «переоценки» риска. Эта угроза может дестабилизировать статус иены как «безопасной гавани».
Что бы вы ни думали, само собой разумеется, что из всех эмитентов основных валют США обладает наибольшей степенью контроля над элементами, которые рынок использует для «переоценки» риска нестабильности курса доллара как средства обмена и сохранения ценности.
Существует и другой путь к пониманию рыночной оценки доллара и любой другой валюты с плавающим курсом. Если вы владеете большим количеством национальной валюты, то предельное значение этой валюты можно вычислить, подсчитав, что можно купить в стране-эмитенте на ее бумажные деньги. Если ограничения на иностранную собственность препятствуют вашей покупке, это отражается на курсе валюты. Если на эти деньги можно купить относительно немного ценного или высоки риски владения им, тогда рынок вновь занизит «цену» этой валюты.
Несмотря на множество проблем и задач, в США предусматривается довольно широкий ряд вариантов иностранной собственности на землю, компании и так далее. Если у вас избыток долларов, вы можете купить собственность или нефтяную скважину в США. Возможно, она не будет давать много нефти, но добытое сырье можно реализовывать внутри страны, а его цену легко определить. Экономика США громадна, и на ваши доллары можно купить разнообразные товары и активы. Иными словами, существует громадный рынок, который примет ваши доллары в обмен на физические товары и активы.
На протяжении более года я приводил доводы в пользу того, что доллар США сменил долгосрочный тренд и теперь переживает период постоянного роста. Если мы изучим комплексную динамику движения иностранной валюты, международной торговли и рыночную переоценку валют, мы сможем также уловить веские доводы в пользу этого утверждения. Нет никакой магии в свободно плавающих валютах, существует лишь рынок, определяющий цену многочисленных ресурсов, лишь немногие из которых легко поддаются количественному выражению.
