Очередная статья одного из ведущих аналитиков Уолл-стрита о реальном состоянии дел в мировой экономике. 26:05:07 11:02
Мировая экономика в политической западне
Что общего между протекционистскими настроениями в Вашингтоне, спекулятивными пузырями на рынке собственного капитала в Китае и наводненным долларами Ближним Востоком? Все они — злокачественные наросты одного и того же дисбаланса — катастрофической нехватки сбережений в США. Государства всего мира сбились с ног, пытаясь ликвидировать последствия «ударной волны» этой проблемы. И не исключено, что эндшпиль этой партии полон предательских ловушек.
Еще никогда сильнейшей нации в мире не доводилось испытывать такой серьезный дефицит сбережений. За период с 2004 по 2006 годы чистая национальная норма сбережений в США — сбережения частных лиц, предприятий и государственного сектора, скорректированные с учетом обесценения — составила всего 1% от общего национального дохода. Недостаточный объем внутренних сбережений и нежелание отказаться от легкого пути к экономическому росту, который открывает подобный дефицит сбережений, привел к тому, что Штаты стали активно привлекать средства извне. Огромные поступления денежных средств привели к формированию массивных дефицитов текущего счета и торгового баланса — это очень наглядные проявления самых глубоких экономических дисбалансов в мире. Руководство США очень ловко сумели переложить ответственность за свои беды на чужие плечи (особенно в этом преуспел управляющий ФРС Бен Бернанке) — безутешно оплакивая избыточность внешних сбережений, и восхваляя добродетели США, страны, которая не жалея живота своего, стремится вмешаться, и поглотить возникающие вредоносные избытки. В рамках альтернативной интерпретации сути проблемы, США обвиняют в избыточном потреблении, которое не оставляет экспортно-ориентированным экономикам мира другого выбора, кроме как финансировать нехватку сбережений в Штатах.
В любом случае, эта гремучая смесь может оказаться для мировой экономики пострашнее коктейля Молотова. В США это ведет к возникновению протекционистских настроений, при этом главным кандидатом на публичную порку является Китай. Конечно, у Конгресса своя точка зрения на этот счет — они связывают десять лет стагнации среднего роста заработной платы в стране с огромным дефицитом торгового баланса. Учитывая то, что дефицит с Китаем составляет существенную часть всего показателя — 34% в 4 квартале 2006 года, Конгресс ошибочно полагает, что наказание для него будет вполне заслуженным. Однако такой подход полностью игнорирует макроэкономический контекст американского дефицита сбережений и делает акцент лишь на двух сторонах гораздо более крупного и многогранного дисбаланса. В этой связи хочется спросить: «А что делать с оставшимися $600 млрд. дефицита торгового баланса в США за 2006 год, которые не связаны с Китаем»? Если бы все дело было только в Китае, дефицит с другими странами был бы гораздо меньше. Однако если следовать логике макро дефицита сбережений, становится понятно, почему у Штатов возникает дефицит не только с Китаем, но и с остальными странами. Но вопреки политической подоплеке обвинений Вашингтона в адрес Китая по поводу нечестной конкуренции, основанной на дешевой валюте, существенные дисбалансы Поднебесной отражают скорее предпочтения живущих в долг американских потребителей, которые делают выбор в пользу хороших дешевых товаров из Китая. Как удачно выразился стэндфордский профессор Рональд МакКиннон, «Китай — это просто отражение мирового роста экспорта в экономику США».
Спекулятивный пузырь на рынке собственного капитала в Китае — не более чем отросток той же самой проблемы. Соверменные китаененавистники, похоже, ориентируются на стратегический план действий 10-летней давности, тот самый, который вынудил Японию провести ревальвацию валюты и поверг ее экономику в хаос. Как и в случае с, так называемым, «иеновым шоком» в конце 80-х, укрепление юаня сегодня воспринимается национальными и международными инвесторами, как данность. Спорными остаются только вопросы времени и степени. Более того, между развитием ситуации на фондовых рынках этих стран в результате валютных движений, обнаруживается пугающее сходство. И в том и в другом случае, одностороннее движение валюты превратило акции в наиболее привлекательный актив для инвесторов, гоняющихся за «легкими и быстрыми деньгами». Неужели можно назвать совпадением то, что китайские акции класса А начали расти буквально через несколько месяцев после того, как Китай отказался от режима жесткой валютной привязки (это было в июле 2005 года)? Или возникновение спекулятивного пузыря в Японии в конце 80-х на фоне соглашения «Плаза», которое привело к падению кросса иена/доллар с 254 в начале 1985 года до 145 в начале 1990-го, тоже совпадение? Учитывая отсутствие альтернативных активов во все еще недоразвитой финансовой системе Китая, можно предположить, что здесь финансовые последствия пузыря будут еще жестче, чем в Японии.
На Ближнем Востоке проблема вылилась в риск избыточной концентрации долларов. Производители нефти в Персидском заливе не только выставляют счета за добываемое сырье (нефть) в долларах, но и, в большинстве своем, привязывают к нему свои национальные валюты. В результате, их валютные резервы переполняются. В условиях растущих цен на нефть, чем больше США полагается на внешних кредиторов, которые финансируют ее недостаток сбережений, тем активнее страны Персидского залива заполняют образовавшиеся пустоты, увеличивая тем самым риск избыточной концентрации долларов. Подобный исход никак не радует лиц, ответственных за размещение активов на Ближнем Востоке. Больше всего регион обеспокоен ослаблением доллара, принимающим уже хронический характер — еще одно неизбежное следствие долгих и мучительных корректировок дефицита текущего счета в США. Чем дольше Штаты подавляют внутренние сбережения, тем выше риск, что Персидский залив столкнется с проблемами. Решение Кувейта отказаться от привязки своей валюты к доллару может стать первым шагом на пути к сокращению подобных рисков.Однако, все это лишь основная канва гораздо более сложного сюжета. В определенном смысле, американские проблемы, связанные с нормой сбережений и дефицитом текущего счета, всего лишь симптомы избыточного потребления и зависимости экономики США от активов. Найдя удобный способ заменить сбережения — сначала собственным капиталом, а затем жилой недвижимостью — рациональный потребитель решил, что у него нет никаких оснований откладывать что-либо на черный день из своего текущего дохода. И не удивительно, что норма личных сбережений в 2005-2006 годах упала ниже нуля. Это первые два года минусов подряд после Великой Депрессии. Однако не надо думать, что домохозяйства ничего не сберегают. Сложившаяся ситуация — наглядный пример радикальной смены характера сбережений, которые более не генерируются доходом, а основаны на создании благосостояния, которое в последствии можно использовать в качестве источника финансирования. Но каким бы разумным не казался такой подход, он влечет за собой крайне негативные последствия для экономики. Нехватка сбережений, основанных на доходе, вынуждает страну выходить на международные рынки капитала и искать там финансирование. Иными словами, огромный дефицит текущего счета в США — это прямое следствие тактики увеличения благосостояния, принятой в «Экономике Проедания Активов». Следовательно, эта же причина обуславливает обозначенные выше проблемы с Китаем и Ближним Востоком, которые вытекают из внешних дисбалансов США.
Однако хуже всего то, что в политических кругах не наблюдается решимости бороться с перегибами на рынках активов, которые ведут к нарушению равновесия в мировых сбережениях. В Америке, в основе такого попустительского отношения лежит так называемый «Пут Гринспена». Его суть можно выразить следующим образом: «руки прочь от растущего рынка активов и все на подмогу падающем». Сейчас аналитики расходятся во мнениях, решится ли Бен Бернанке разорвать эту порочную цепь. Не исключено, особенно если принять во внимание, как горячо он высказывался против «Пута Гринспена» в 2001-2002 годах, когда страна стояла на пороге дефляции после кризиса на фондовом рынке. Это ставит долларо-зависимые экономики, в частности, Китая и стран Ближнего Востока, в крайне неуютное положение, поскольку они вынуждены принять ситуацию на рынке активов в США. Навряд ли можно считать простым совпадением тот факт, что последние несколько лет в этих регионах процветают собственные спекулятивные пузыри — речь не только о китайском пузыре на рынке собственного капитала, развивающемся в настоящее время, но и о тех, которые наблюдались на Ближнем Востоке в 2005 и 2006 годах. На самом деле интересно, поможет ли незначительное повышение ставки в Китае наряду с расширением внутридневного диапазона движения юаня и повышением резервных требований сдержать покупки акции класса А на внутреннем рынке. Учитывая то, что подобные действия никак не повлияли на ожидания в отношении укрепления юаня, трудно поверить в продолжительное снижение на фондовом рынке.На первый взгляд, мировая экономика находится в прекрасном состоянии. После четырех лет сильнейшего мирового роста сохраняется не менее сильный прогноз на два предстоящих года. Однако проблема не лежит на поверхности. Она является следствием серьезных дисбалансов сбережений, которые основаны на перегибах зависимой от активов экономики США. И, как всегда, незапланированные последствия таких дисбалансов ставят под угрозу благополучие мировой экономики и финансовых рынков. Комбинация протекционизма со стороны Вашингтона, пузыря на рынке собственного капитала в Китае и зависимость от долларов на Ближнем Востоке вызывает наибольшую обеспокоенность. В период роста, те, кто много сомневается, оказывается среди проигравших, однако, как только волна схлынет, ситуация резко изменится. Берегитесь падения доллара, соответствующего роста долгосрочных процентных ставок в США, расширения кредитных спредов и коллапса мировых фондовых рынков. Однако путь к истинному восстановлению равновесия в мировых сбережениях лежит только через эти катаклизмы.
Стивен РоучMorgan Stanley
Источник: www.forexpf.ru
